C'È DEBITO E DEBITO

Il dilemma fra regole e libertà di mercato

gen 26, 2026

Il debito è, in sé, uno strumento positivo, in quanto permette di finanziare flussi di cassa futuri e può favorire miglioramenti individuali – come l’acquisto di una casa attraverso un mutuo - ma soprattutto lo sviluppo di attività economiche, agevolando progetti e investimenti che possono portare crescita per l’economia e le persone. È sempre stato un ausilio fondamentale allo sviluppo, ancora di più nel periodo successivo alla Seconda guerra mondiale. Basta pensare a cosa succederebbe se questo strumento non ci fosse e ogni investimento dovesse essere fatto solo dopo aver accumulato l’intero capitale necessario: ci troveremmo in un mondo che si muove al rallentatore e in cui l’imprenditorialità e l’innovazione verrebbero spente.

Perché dunque sempre più si parla del rischio che l’eccesso di debito sta creando.

Perché le banche, negli ultimi decenni, hanno sempre più aumentato, come dimostrano lo studio di McKinsey & Company e gli articoli dell’economista olandese Dirk Bezemer, i prestiti volti a sostenere l’acquisizione di beni patrimoniali esistenti, mobiliari e immobiliari, e ancora più spesso mirati a finanziare scommesse speculative su azioni, obbligazioni, titoli pubblici e opzioni, che danno un limitato contributo alla crescita economica e hanno principalmente l’obiettivo di far aumentare il valore del bene acquistato a debito, per un guadagno a breve termine. Questi finanziamenti infatti, sono di norma garantiti dal bene che è stato comprato e quindi hanno il vantaggio di una garanzia reale, ma l’obiettivo dell’investitore non è quello di ripagare il debito con i flussi di cassa del rendimento, bensì di far crescere il valore del bene patrimoniale in questione e cederlo nel breve periodo: quindi un’operazione prevalentemente finanziaria.

E dunque necessario suddividere il debito fra primario, cioè rivolto alla crescita di un’azienda o alla costruzione di nuove realtà immobiliari e quindi ad un incremento dell’economia reale rispetto a un debito secondario che si rivolge a finanziare l’acquisto di beni esistenti e quindi senza che vi sia un impatto positivo più ampio su tutta la società.

Sul piano industriale questo tipo di operazioni “secondarie” ha portato a una forte concentrazione, soprattutto nei mercati maturi: le acquisizioni a leverage, cioè dove una larga parte del prezzo è finanziato con il debito, hanno reso molto più facile comprare concorrenti, fornitori o clienti e costruire quindi aziende più grandi per realizzare progetti di efficienza che tendenzialmente portano l’incremento dei profitti anche se va riconosciuto che queste aziende più grandi hanno maggiori capacità di ricerca e sviluppo e di innovare. Questi processi, quindi, non sono di per sé negativi, ma va anche detto che raramente hanno portato vantaggi per i consumatori anzi tendenzialmente costruiscono situazioni che consolidano la capacità di controllare i prezzi di mercato

Tuttavia, l’incremento di questo tipo di transazioni ha immesso nell’economia un rischio elevato e sistemico, legato in tutto e per tutto al valore dei beni patrimoniali: un’eventuale diminuzione globale del loro valore non solo genererebbe una perdita per gli azionisti, ma renderebbe il debito insostenibile e avrebbe come conseguenza una crisi delle banche, bloccando la loro attività anche nel finanziamento all’economia reale e portando quindi a una recessione. Esattamente quello che è successo con la Grande crisi finanziaria del 2007-2008.

Questo rischio è oggi ancora più grande per la crescita di operatori finanziari non bancari che raccolgono il risparmio delle persone attraverso i fondi pensione e le assicurazioni, per investire in operazioni di debito spesso molto rischiose. Se vi fosse un problema nel mercato del credito questo andrebbe a ripercuotersi direttamente sui risparmi dei cittadini che non avrebbero in questo caso il minimo di garanzia che viene dato sui depositi bancari.

Inoltre, vi sono due aspetti, poco considerati, che ci devono spingere a riflettere su un possibile eccesso di debito:

1. Le transazioni a leverage fanno crescere il prezzo dei beni d’investimento. La presenza del leverage cambia sostanzialmente sia il ritorno finanziario sia il rischio della transazione. Il semplice esempio qui sotto riportato mostra che una transazione che ha permesso un guadagno sul capitale del 10% senza leverage può permettere un guadagno del 25% con un leverage del 60%. Questo effetto, che non è intuitivo, deriva dal fatto che l’incremento di valore viene preso interamente dal capitale, poiché il valore del debito è fisso e non partecipa a tale aumento, ma si limita a ricevere gli interessi che sono pagati dai ricavi che il bene produce.

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Il leverage, che aumenta il ritorno finanziario in caso di crescita del valore del bene, opera però anche in senso inverso, facendo salire le perdite se il valore del bene scende. In questo caso l’amplificazione avviene al contrario, vale a dire che il capitale si prende l’intera perdita.

Quindi un maggiore leverage permette di acquisire a prezzi superiori perché può offrire un ritorno più elevato rispetto ad acquisizioni senza l’indebitamento e pertanto il leverage è uno strumento competitivo che spinge in alto i valori mobiliari ed immobili. È un tema poco considerato dagli economisti ma chi ha lavorato a lungo nel settore finanziario e soprattutto nel private equity sa che i prezzi sono direttamente correlati alla minore o maggiore capacità di leverage che il mercato può offrire. Stiamo quindi assistendo a una continua crescita della percentuale di leverage sulle transazioni, a un conseguente aumento dei prezzi e infine ad un incremento di rischio nell’economia globale.

2. Le acquisizioni a leverage godono del vantaggio di dedurre fiscalmente gli interessi sul debito utilizzato per l’operazione. Fatto certamente positivo tutte le volte che si utilizza il debito per operazioni primarie, cioè per costruire qualcosa di nuovo ma bisognerebbe domandarsi se sia giusto che questo vantaggio fiscale debba davvero estendersi invece a operazioni che sono rivolte solo a creare efficienza e spesso di tipo speculativo. Un esempio molto semplice, per esempio, è legato agli investimenti istituzionali nel mondo immobiliare: essi sono fatti generalmente a debito e possono permettere concentrazioni importanti che influenzano i prezzi di mercato. Un esempio semplice , ma emblematico è quello che recentemente i giornali hanno segnalato: alcuni personaggi pubblici, notoriamente molto ricchi, e tra questi Sinner, hanno ricevuto importanti linee di credito per fare investimenti immobiliari. Se ben strutturate queste operazioni permettono una deduzione parziale o totale degli interessi e quindi chi le fa ha il vantaggio di mettere meno capitale, utilizzare questo capitale per investimenti che possono essere redditizi e vedere ridotto il costo del proprio indebitamento attraverso un vantaggio fiscale. Non solo dobbiamo domandarci se sia equo mantenere questo tipo di facilitazione, che ovviamente va invece lasciata sulle acquisizioni delle prime case, e inoltre una disincentivazione delle acquisizioni di beni esistenti avrebbe il benefico effetto di ridurre la crescita dei prezzi e quindi di rendere soprattutto il mercato immobiliare più accessibile

Come ha giustamente sostenuto l’ex governatore della banca centrale inglese Mervey King il debito è una utility che innerva l’intera economia con la stessa funzione che la luce e il gas fanno nelle nostre vite quotidiane. Pochi ormai ricordano che il sistema del credito è stato fino alla fine degli anni 70 fortemente regolato anche negli Stati Uniti dove addirittura il governo stabiliva i tassi di interesse e suddivideva le banche in diversi gruppi orientandoli ciascuno a prestare solo ad alcune tipologie di fruitori. In Europa la gran parte delle banche erano ancora nelle mani del settore pubblico che evidentemente di influenzava le politiche di credito. La svolta neoliberista degli anni 80 ha liberalizzato totalmente questo mercato anche con vantaggi perché ha reso il debito più disponibile. In particolare, per esempio è cresciuta fortemente la quota del prezzo che i mutui “prima casa” possono coprire e ciò ha favorito l’accesso a tale bene ad un piu’ ampio numero di persone, ma ha portato anche agli eccessi descritti e che sono in alcuni casi anche non equi.

Ogni proposta di regolazione del credito si scontra con la diffusa obiezione che creerebbe una distorsione del mercato, ma anche il mercato crea delle distorsioni ed in particolare come abbiamo visto favorisce queste transazioni secondarie che hanno spesso solo obiettivi speculativi che non portano vantaggi per l’economia reale ed anzi creano incrementi di prezzi dei beni di investimento con un effetto negativo sull’accessibilità di tali beni. L’argomento delle distorsioni è subdolo, ma falso, perché ogni sistema distorce , o meglio favorisce qualcosa a scapito di altro, dobbiamo solo decidere dove posizionare l’interesse collettivo, sapendo che nessun sistema è stabilmente adeguato ed evitare di “santificare” un modello che aveva ottime ragioni quando è stato adottato, ma che alla lunga mostra i suoi difetti

E quindi necessario chiedersi se serve una politica del credito e quale debba essere. La Cina la attua finanziando generosamente, attraverso le banche pubbliche, tutti i settori strategici. Non ho simpatia per il modello autocratico cinese, ma è errato pensare che una politica del credito sia solo uno strumento dei sistemi autoritari.

Dobbiamo quindi domandarci se il pendolo non sia andato troppo da una parte verso il mercato dopo essere stato forse prima degli anni 80 troppo dall’altra parte e quindi valutare se possono servire nuove regole che limitino le distorsioni prodotte dal mercato ed agevolino l’interesse collettivo. Oggi è sparita dal dibattito pubblico la discussione di quale debba essere l’equilibrio tra regole e mercato; prima ancora quindi definire un nuovo possibile assetto serve una battaglia intellettuale per riportare questa discussione al centro del dibattito culturale e politico del mondo occidentale. Assistiamo ad una situazione paradossale in cui Trump, di cui pure non ho simpatia, attacca la FED e le élite intellettuali e politiche liberal democratiche, anche di sinistra, lo criticano in nome del mercato, mentre la risposta dovrebbe essere più nel merito di un nuovo equilibrio che dobbiamo trovare.

CLAUDE 23-6-26

Occhiello (parole chiave) Debito primario vs. secondario; leverage e amplificazione dei rendimenti; deducibilità fiscale degli interessi; concentrazione industriale via acquisizioni a debito; regolazione del credito pre/post anni '80; Mervyn King e il credito come "utility"; falsa neutralità del mercato; politica del credito cinese.

Abstract

Balbo affronta il tema del debito distinguendo nettamente una funzione "primaria" (finanziamento di nuove attività economiche o immobiliari, intrinsecamente positiva e storicamente motore di sviluppo) da una funzione "secondaria" (finanziamento dell'acquisto di beni patrimoniali esistenti — azioni, obbligazioni, immobili — con obiettivo speculativo di breve periodo). Sulla base di McKinsey e dell'economista Dirk Bezemer, l'autore documenta come negli ultimi decenni le banche abbiano spostato i prestiti progressivamente verso questa seconda categoria. L'argomentazione si sviluppa su due meccanismi tecnici raramente discussi: primo, il leverage amplifica asimmetricamente guadagni e perdite sul capitale proprio (esempio numerico: 10% di rendimento senza leva diventa 25% con leva al 60%), spingendo gli operatori a offrire prezzi più alti per gli stessi beni e quindi a far salire sistematicamente i valori patrimoniali; secondo, la deducibilità fiscale degli interessi sul debito — giustificata per gli investimenti produttivi — si estende indiscriminatamente anche alle operazioni speculative su beni esistenti, con l'esempio di cronaca delle linee di credito concesse a personaggi pubblici molto ricchi (Sinner) per investimenti immobiliari. Sul piano industriale, le acquisizioni a leva hanno favorito una concentrazione che genera efficienza ma raramente vantaggi per i consumatori, consolidando piuttosto potere di mercato. Sul piano sistemico, l'eccesso di debito secondario introduce un rischio di crisi finanziaria (esempio 2007-2008) oggi aggravato dal ruolo crescente di intermediari non bancari (fondi pensione, assicurazioni) che investono i risparmi dei cittadini senza le garanzie tipiche dei depositi bancari. Richiamando Mervyn King (il credito come "utility" sociale) e ricostruendo la storia della regolazione creditizia (fortemente regolata fino agli anni '70, sia negli USA con tassi e categorie di prestito fissati pubblicamente, sia in Europa con banche perlopiù pubbliche, poi liberalizzata dalla svolta neoliberista), Balbo propone di superare l'argomento — definito "subdolo ma falso" — secondo cui ogni regolazione distorce il mercato, sostenendo che ogni assetto economico produce comunque distorsioni a favore di interessi specifici, e che la vera domanda è dove collocare l'interesse collettivo. Propone quindi due interventi concreti: eliminare la deducibilità fiscale degli interessi sulle acquisizioni secondarie/speculative (preservandola per la prima casa) e più in generale ripensare una politica del credito orientata, citando anche il caso cinese (pur dissociandosi dal modello autocratico) come prova che una politica del credito non è prerogativa esclusiva dei sistemi autoritari. Chiude denunciando l'assenza, nel dibattito pubblico occidentale, di una discussione seria sull'equilibrio tra regole e mercato, e la situazione "paradossale" in cui le critiche di Trump alla Fed vengono respinte dalle élite liberal-democratiche "in nome del mercato" invece che nel merito di un nuovo equilibrio necessario.

Analisi per punti

Premessa positiva sul debito: strumento essenziale per finanziare flussi di cassa futuri, sviluppo economico, accesso alla casa; senza di esso l'economia si muoverebbe "al rallentatore" e l'innovazione si spegnerebbe — premessa funzionale a evitare che la critica successiva sia letta come condanna del debito in sé.
Distinzione concettuale chiave — debito primario vs. secondario: primario = crescita di aziende o nuove realtà immobiliari, con impatto su economia reale; secondario = acquisto di beni esistenti (azioni, obbligazioni, titoli pubblici, opzioni, immobili), orientato alla plusvalenza di breve periodo più che al rendimento dei flussi di cassa del bene. Fonti citate: McKinsey & Company e l'economista olandese Dirk Bezemer.
Garanzia reale come caratteristica del debito secondario: questi prestiti sono garantiti dal bene acquistato, ma l'obiettivo dell'investitore non è ripagare il debito con il rendimento del bene, bensì rivenderlo dopo un incremento di valore — operazione "prevalentemente finanziaria".
Effetto industriale — concentrazione via leverage: le acquisizioni a leva facilitano l'acquisto di concorrenti, fornitori o clienti, costruendo aziende più grandi con maggiore capacità di R&S, ma raramente a vantaggio dei consumatori; tendenzialmente consolidano potere di controllo sui prezzi di mercato — un giudizio bilanciato (riconosce il possibile guadagno di efficienza, ma ne segnala il costo per la concorrenza).
Rischio sistemico: il debito secondario lega l'economia al valore dei beni patrimoniali; un calo generalizzato di tale valore non genera solo perdite per gli azionisti ma rende il debito insostenibile, blocca le banche anche nel credito all'economia reale, e produce recessione — meccanismo già visto nella crisi 2007-2008. Aggravante odierna: il ruolo crescente di intermediari non bancari (fondi pensione, assicurazioni) che investono i risparmi dei cittadini in operazioni di debito rischiose, senza le garanzie tipiche dei depositi bancari.
Primo meccanismo tecnico poco considerato — amplificazione da leverage: spiegazione numerica (10% di rendimento senza leva → 25% con leva al 60%), dovuta al fatto che l'incremento di valore va interamente al capitale proprio (il debito, a valore fisso, riceve solo gli interessi contrattuali). L'amplificazione funziona anche al contrario in caso di perdita. Conseguenza: il leverage diventa uno "strumento competitivo" che permette di offrire prezzi più alti per gli stessi beni, spingendo sistematicamente al rialzo i valori mobiliari e immobiliari — un punto che l'autore segnala come noto a chi ha lavorato nel private equity ma sottovalutato dagli economisti.
Secondo meccanismo poco considerato — deducibilità fiscale degli interessi: legittima per operazioni primarie, ma estesa anche a operazioni secondarie/speculative; esempio di cronaca (linee di credito a personaggi pubblici ricchi, tra cui Sinner, per investimenti immobiliari) usato per mostrare come questo vantaggio fiscale riduca il costo dell'indebitamento per chi opera con capitale proprio limitato, amplificando ulteriormente la capacità di acquisto e quindi i prezzi. Proposta esplicita: eliminare la deducibilità per le acquisizioni di beni esistenti (mantenendola per la prima casa), con effetto atteso di rendere il mercato immobiliare più accessibile.
Citazione di Mervyn King: il debito/credito come "utility" che innerva l'economia come luce e gas — ripresa di un'immagine già usata nel testo sulla finanziarizzazione del valore degli asset, qui attribuita esplicitamente all'ex governatore della Banca d'Inghilterra.
Ricostruzione storica della regolazione del credito: fino alla fine degli anni '70, sistema fortemente regolato — negli USA con tassi fissati dal governo e banche suddivise per categorie di prestito consentite; in Europa con gran parte delle banche in mano pubblica. La svolta neoliberista anni '80 ha liberalizzato il mercato del credito, con vantaggi reali (maggiore disponibilità di mutui prima casa, accesso più ampio alla proprietà) ma anche con gli eccessi descritti, "in alcuni casi anche non equi".
Confutazione dell'argomento anti-regolazione: ogni proposta di regolare il credito si scontra con l'obiezione della "distorsione del mercato"; Balbo ribatte che anche il mercato distorce (favorendo le transazioni secondarie speculative a scapito dell'economia reale e dell'accessibilità dei beni), e definisce l'argomento delle distorsioni "subdolo ma falso": ogni sistema favorisce qualcosa a scapito di altro, quindi la vera domanda è politica — dove collocare l'interesse collettivo — non tecnica; invito esplicito a non "santificare" un modello (quello liberalizzato) che aveva buone ragioni storiche ma mostra ormai i suoi limiti.
Il caso cinese come argomento contro l'esclusività autoritaria della politica del credito: la Cina finanzia generosamente, tramite banche pubbliche, i settori strategici; Balbo dichiara di non avere "simpatia per il modello autocratico cinese" ma considera errato ritenere che una politica del credito sia per definizione propria dei soli sistemi autoritari.
Metafora del pendolo: la domanda centrale è se l'equilibrio si sia spostato troppo verso il mercato dopo la liberalizzazione anni '80 (avendo forse pendolato troppo dall'altra parte prima di allora), suggerendo la necessità di nuove regole che limitino le distorsioni di mercato a favore dell'interesse collettivo.
Chiusura — assenza di dibattito e "battaglia intellettuale" necessaria: la discussione sull'equilibrio regole-mercato sarebbe scomparsa dal discorso pubblico; prima di definire un nuovo assetto, servirebbe riportarla al centro del dibattito culturale e politico occidentale. Situazione definita "paradossale": Trump attacca la Fed (e le élite liberal-democratiche, anche di sinistra, lo criticano "in nome del mercato"), mentre per Balbo la risposta dovrebbe riguardare il merito di un nuovo equilibrio, non la difesa acritica dello status quo di mercato.

Elenco concetti-soggetti chiave

Debito primario vs. debito secondario (McKinsey, Dirk Bezemer)
Leverage: amplificazione asimmetrica di rendimenti e perdite sul capitale proprio
Leverage come "strumento competitivo" che spinge al rialzo i prezzi degli asset
Deducibilità fiscale degli interessi e sua estensione a operazioni speculative
Caso Sinner/personaggi pubblici e linee di credito per investimenti immobiliari
Concentrazione industriale via acquisizioni a leva e potere di prezzo
Rischio sistemico e ruolo degli intermediari non bancari (fondi pensione, assicurazioni)
Mervyn King: credito come "utility"
Storia della regolazione creditizia pre/post anni '80 (USA e Europa)
Confutazione dell'argomento "distorsione del mercato"
Politica del credito cinese come prova di non-esclusività autoritaria
Metafora del pendolo regole/mercato
"Battaglia intellettuale" per riportare il tema regole-mercato al centro del dibattito

Valutazione critica finale

Visto che Lei si sta documentando su autori "riformisti" rispetto al sistema capitalistico, vale la pena collocare con precisione questo testo in tale categoria, perché è probabilmente — di tutta la serie esaminata finora — il testo più tecnicamente solido e più chiaramente riformista nel senso classico del termine: Balbo non mette in discussione la legittimità del profitto, del mercato del credito o della proprietà privata, ma propone correttivi specifici (eliminazione della deducibilità fiscale su una categoria di operazioni, nuova regolazione del leverage) per riportare il sistema a un funzionamento ritenuto più equilibrato e meno distorsivo — esattamente la postura che la letteratura distingue dal pensiero anticapitalista in senso proprio (che punterebbe non a correggere le regole del gioco ma a cambiare i rapporti di proprietà sottostanti).

Punti di forza analitici, utili anche come riferimento comparativo per la Sua documentazione:

La spiegazione tecnica del leverage come motore autonomo di crescita dei prezzi degli asset è il contributo più originale e meglio formalizzato di questo testo rispetto al resto della serie: mostra con un meccanismo preciso (non solo descrittivo) perché l'abbondanza di credito a leva si traduca in rialzo sistematico dei valori patrimoniali, un anello che mancava nella trattazione più generale dei testi sulla finanziarizzazione.
La confutazione dell'argomento "ogni regolazione distorce il mercato" è argomentativamente la più efficace di tutta la serie: il passaggio "ogni sistema distorce, dobbiamo solo decidere dove posizionare l'interesse collettivo" è una mossa retorica e analitica che si avvicina al lessico della critica istituzionalista (Polanyi: il mercato come costruzione sociale, non stato di natura) più di quanto Balbo faccia altrove.
La ricostruzione storica della regolazione del credito pre-anni '80 (tassi fissati, banche specializzate per categorie di prestito, proprietà pubblica bancaria in Europa) è un dato spesso assente nel dibattito pubblico italiano e ha valore informativo indipendentemente dalla cornice interpretativa complessiva.

Per collocare correttamente il testo nel panorama "riformista" che Lei sta esplorando, vanno però segnalati i limiti rispetto a posizioni più radicali:

Le due proposte concrete (fine della deducibilità su operazioni secondarie; nuova regolazione del leverage) intervengono sul costo e l'incentivo fiscale dell'operazione speculativa, non sulla struttura proprietaria del sistema finanziario: sono misure pienamente compatibili con un capitalismo finanziario "ben regolato" — la stessa cornice, ad esempio, di un Mervyn King o di un Adair Turner (ex regolatore britannico, anch'egli critico della crescita del debito "non produttivo") — più che con un programma di trasformazione dei rapporti di proprietà come quello di tradizioni più radicali (Hilferding, ma anche letture contemporanee come quella di Christophers sul "capitalismo di rendita", che individuano nella rendita una caratteristica strutturale e non correggibile per via fiscale).
Il caso cinese è usato in modo strumentale e parziale: viene richiamato solo per mostrare che la politica del credito non è prerogativa dei regimi autoritari, ma non si entra nella discussione (presente invece in altri testi della serie, ad esempio quello sulla "simbiosi Stato-Mercato") sulle implicazioni di controllo politico-economico che il modello cinese comporta — un'omissione che rende l'argomento meno solido di quanto potrebbe essere se sviluppato con più cautela comparativa.
Il "paradosso" finale (élite liberal-democratiche che criticano Trump "in nome del mercato") rischia di semplificare una posizione più complessa: l'opposizione a Trump sull'indipendenza della Fed riguarda tipicamente la credibilità anti-inflazionistica della banca centrale e la separazione fra politica monetaria e ciclo elettorale, non necessariamente una difesa indiscriminata del "mercato" in tutte le sue forme — Balbo le accosta in modo un po' frettoloso per rafforzare la propria tesi sulla mancanza di un dibattito nel merito.
Manca, anche qui, una riflessione sui soggetti politici e sui rapporti di forza necessari a realizzare il riequilibrio proposto: come negli altri testi della serie, l'autore individua con precisione il problema tecnico e accenna alla necessità di una "battaglia intellettuale", ma non affronta la domanda su quali coalizioni sociali e politiche potrebbero realisticamente sostenere una misura come la fine della deducibilità fiscale sulle transazioni speculative, vista la potenza del "mondo finanziario" che, come l'autore stesso scrive in altri testi della serie, costituisce un "forte ostacolo al cambiamento".

In sintesi, per la Sua mappatura degli autori riformisti: Balbo si colloca in una posizione di riformismo tecnico-regolatorio internamente al capitalismo finanziario, con strumenti concettuali (distinzione primario/secondario, meccanica del leverage, critica della neutralità del mercato) di qualità superiore alla media della pubblicistica corrente, ma con un orizzonte politico che resta — come l'intera serie conferma — quello della correzione del sistema esistente, non del suo superamento: una posizione comparabile, nel panorama internazionale, a quella di regolatori-economisti come Mervyn King o Adair Turner più che a quella di economisti critici della proprietà del capitale finanziario in quanto tale.

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