IL VALORE DELLE AZIONI (E DEGLI IMMOBILI) SFIDA OGNI EVENTO NEGATIVO

Perché i capitali non sono mai stati così abbondanti

apr 20, 2026

Tutti i commentatori finanziari e gli economisti si domandano come mai, nonostante l’attuale crisi geopolitica internazionale e il suo potenziale impatto negativo sull’inflazione e sulla economia, i valori dei mercati borsistici e finanziari in generale rimangano elevati; al massimo scendono di fronte a notizie drammatiche, per poi recuperare rapidamente, ed anzi crescere ulteriormente, appena il pericolo pare allontanarsi.

Si parla di irrazionalità degli investitori o di andamenti dovuti al trading automatico che governa una parte delle gestioni patrimoniali, ma la vera spiegazione è molto più semplice: la ricchezza, e quindi i risparmi, non sono mai stati così grandi rispetto alla disponibilità di beni investimento.

L’evoluzione della situazione negli ultimi 25 anni è ben rappresentata da questi dati, facilmente rilevabili, pur con piccole differenze, in rete. In particolare, faccio riferimento a quelli pubblicati periodicamente dal Mc Kinsey Institute (MKI). Tutti i dati sono in relazione al PIL, in modo da renderli omogenei e confrontabili con l’andamento dell’economia.

· La ricchezza mondiale (cioè la somma dei risparmi) è cresciuta da 4 a 6 volte il PIL e la maggioranza di questa ricchezza è immobiliare, mentre circa il 30% è liquida e mobile

· Il valore totale dei mercati borsistici mondiali è passato dal 90 al 115% del PIL

· Sono aumentati moltissimo i mercati finanziari privati (venture capital, ma prevalentemente private equity) dal 2 al 10%, sempre del PIL

· I debiti pubblici hanno avuto un andamento in linea con la crescita della ricchezza dal 60 al 95%

· La dimostrazione dell’enorme incremento della ricchezza liquida è confermata dal fatto che il mercato delle gestioni patrimoniali è passato da 90 al 140 % del PIL

· Il valore del mercato immobiliare è aumentato del 50% nello stesso periodo, e cioè in linea con l’evoluzione della ricchezza

Siamo abituati a pensare, in passato, che l’incremento della ricchezza sia dovuto alla crescita economica, e cioè alla nascita o allo sviluppo delle attività aziendali, oppure alla costruzione di nuove realtà immobiliari; tutti fattori che generano un miglioramento del PIL e di conseguenza maggiori redditi da lavoro e maggiori redditi di capitale, che a loro volta alimentano una corrispondente crescita della ricchezza e dei risparmi. Ma più recentemente non è andata così: infatti - come spiegano gli studi del MKI - quasi il 50% dell’incremento della ricchezza è dovuta all’aumento del valore dei beni patrimoniali esistenti, e cioè del valore degli immobili e anche di quello delle aziende che sono oggi valutate con parametri in relazione alla redditività molto più elevati che nel passato.

Questo è il processo di finanziarizzazione, che è al centro dei miei interessi e delle mie ricerche e di cui frequentemente parlo. Cioè si sta creando quello che - sempre MKI - chiama “paper wealth”: una ricchezza della quale beneficia chi già aveva le risorse per investire, e che non genera invece ciò di cui la società ha più bisogno: cioè nuove case, nuove aziende, nuovi lavori.

Nel nostro immaginario quotidiano, la parola “investimento” si abbina alla realizzazione di qualcosa di nuovo o comunque allo sviluppo, mentre la maggioranza degli investimenti, soprattutto nel settore immobiliare, è legato a transazioni su beni esistenti.

Quindi questa crescente ricchezza sta alimentando il processo nel quale la domanda di investimento aumenta più rapidamente dei beni disponibili per riceverla, facendone quindi crescere il valore, e continuando ad alimentare l’aspettativa positiva che questo processo possa continuare. Non è dunque sorprendente che i valori finanziari non scendano neanche di fronte a rischi potenziali ed enormi, proprio perché queste risorse non hanno molte alternative, e le persone e i gestori patrimoniali non accettano di tenerle liquide, ma soprattutto - ed è questo il punto critico -non pensano di accettare investimenti con ritorni finanziari più bassi e più a lungo termine, in quanto vi è l’opportunità di ottenere a breve con ritorni elevati, e con la percezione che il rischio sia basso, grazie al sostegno di questa enorme domanda finanziaria.

Questa tendenza è ancora più accentuata dal fatto che molti degli investimenti di questo tipo sono fatti a debito, cioè una parte del prezzo è finanziato dalle banche. Tutti i dati mostrano che i prestiti del sistema finanziario verso questo tipo di operazioni (“leverage”) sta crescendo molto di più rispetto a quelli all’economia reale: ciò perché vi è una forte domanda e, inoltre, le banche valutano meno rischiosi questo tipo di prestiti, che hanno in garanzia il bene finanziato.

Di fronte a questa situazione, la domanda che ne consegue, e che è oggetto di dibattito, è se questo fenomeno stia togliendo risorse all’economia reale, la cui crescita è l’elemento chiave per creare beneficio per l’intera collettività.

La risposta è articolata.

Per la parte debito è probabilmente vero, perché le banche preferiscono questi tipi di finanziamento meno rischiosi, e che in generale richiedono una minor capillarità territoriale (e quindi meno costi operativi) essendo operazioni di maggior dimensione fatte verso grandi istituzioni che fanno transazioni finanziarie molto elevate. Tutto questo avviene perché le banche guardano sempre più alla loro redditività, che si basa molto sulle gestioni patrimoniali e sulle commissioni per le transazioni, mentre tendono a vedere il credito alle aziende come più costoso e più rischioso. Il credito svolge per l’economia la stessa funzione che la luce e il gas hanno nella nostra vita quotidiana e quindi è in qualche modo una “utility”, ma ora l’aspettativa di ritorno degli azionisti delle banche (anche qui la finanziarizzazione!) sta riducendo l’interesse strategico verso questo tipo di finanziamenti. Lo conferma il fatto che le banche americane hanno, ad esempio, fatto nel primo trimestre di quest’anno enormi utili derivanti dalle commissioni per le transazioni di vendite d’acquisto di titoli, cioè l’estrema volatilità del mercato finanziario dovuto alle crisi geopolitiche spinge gli investitori a comprare e vendere più frequentemente e ciò ha generato questo alto livello di utili, che sono il frutto di un’attività che non ha alcun rischio sostanziale.

Diversa invece è la situazione per quanto riguarda gli investimenti in capitale.

L’enorme sviluppo del venture capital, che ha portato negli ultimi vent’anni alla creazione di una decina di aziende, che oggi sono quelle di maggior valore e che con le loro tecnologie stanno cambiando la nostra vita, dimostra che progetti ambiziosi e anche molto rischiosi possono trovare enormi quantità di capitale. La corsa ai massicci investimenti nell’intelligenza artificiale ne è oggi la dimostrazione. Il problema è che l’aspettativa di ritorno del capitale, benché, come abbiamo visto, sia molto abbondante, è estremamente elevata, e pertanto trovano risorse quasi solo quelle opportunità che possono promettere questa aspettativa, anche se con forti rischi.

Questa è oggi la situazione del mondo occidentale e cioè di un bene molto abbondante, appunto il capitale, che ha però l’aspettativa di continuare ad avere ritorni elevati proprio perché è capace di crearli attraverso questa continua crescita del valore dei beni esistenti. E tutto questo non avviene per cattiveria di pochi operatori finanziari, anche se i gestori finanziari sono gli alimentatori di questa aspettativa, ma perché, proprio per la situazione che si è creata, tutti noi, o meglio tutti quelli che hanno risparmi, indipendentemente dalla loro visione della società, non vogliamo rinunciare a quest’opportunità. E per di più facciamo fatica a riconoscere questo dato di fatto, anche perché la maggioranza degli economisti sta ancora applicando dei modelli non più adatti alla realtà che si è venuta a creare.

Tutto questo genera due aspetti molto negativi nelle società occidentali:

1. Stiamo perdendo competitività in particolare con la Cina, dove le aziende, pur con il forte intervento, talvolta distorsivo, del settore pubblico, possono trovare prestiti a lunghissimo termine e a bassi interessi, e l’aspettativa di ritorno finanziario del capitale è più bassa: questo permette investimenti di lungo periodo sia nella ricerca e sviluppo, che nelle attività produttive. Dietro questo meccanismo sta il successo che la Cina sta avendo in tantissimi settori, per esempio nell’automobile elettrica, nei pannelli solari, nelle batterie da accumulo e altre tecnologie molto importanti per il nostro futuro. Non ci stiamo rendendo conto che la nostra brama di ritorno finanziario trova oggi sazietà nel fenomeno della finanziarizzazione, ma la stiamo pagando nella perdita di crescita economica e gradualmente in futuro le nuove generazioni dovranno consumare questa ricchezza, la quale diventerà un necessario sostitutivo di redditi che faranno sempre più fatica a crescere, e forse del lavoro che verrà a mancare.

2. Trovano invece risorse con difficoltà tutte le altre attività, spesso di piccole dimensioni, che sono fornitrici di servizi per la comunità (per esempio ausili e /o assistenza); infrastrutture che migliorino la vita delle comunità, ma con ritorni in tempi lunghissimi, e comunque tutto ciò che non promette ritorni finanziari molto ambiziosi. Ma non abbiamo bisogno solo di intelligenza artificiale: anzi, sempre più il disagio che cresce soprattutto nei giovani ci indica che abbiamo bisogno di maggiore coesione; di sperimentare nuovi modelli educativi e sanitari (i quali richiedono molta imprenditorialità, ma anche molta pazienza di sperimentazione) e di tempi per poter raggiungere un equilibrio economico.

Il mercato dei capitali sta guidando la direzione del nostro futuro e delle nostre società. Non è però affatto chiaro che questa sia una direzione che possa creare una società coesa, meno disuguale e che renda le persone, e soprattutto i giovani, meno preoccupati. L’utilizzo del capitale è il nodo intorno a cui giochiamo il nostro futuro. Purtroppo, di tutto questo si parla troppo poco, ed anzi parlarne appare quasi un disturbo rispetto ad una situazione che sempre più assomiglia ad un treno che né la politica, né il mondo intellettuale, né le organizzazioni della società civile sanno guidare.

CLAUDE 23-6-26

Occhiello (parole chiave) Resilienza dei mercati finanziari; "paper wealth" (McKinsey Institute); abbondanza di capitale vs. scarsità di beni d'investimento; leverage bancario e crediti vs. economia reale; venture capital e soglia di ritorno; competitività con la Cina; beni a bassa redditività esclusi dal capitale.

Abstract

Balbo affronta un enigma molto discusso tra commentatori finanziari: perché i mercati borsistici e immobiliari restino strutturalmente resilienti a fronte di crisi geopolitiche e rischi di inflazione, recuperando rapidamente ogni flessione. La sua spiegazione, basata su dati McKinsey Institute relativi agli ultimi 25 anni (tutti rapportati al PIL per omogeneità), è che la ricchezza mondiale sia cresciuta molto più velocemente della disponibilità di beni d'investimento: ricchezza totale da 4 a 6 volte il PIL; mercati borsistici dal 90 al 115%; mercati privati (venture capital, soprattutto private equity) dal 2 al 10%; debiti pubblici dal 60 al 95%; gestioni patrimoniali dal 90 al 140%; immobiliare +50%. Il punto chiave è che quasi metà dell'incremento di ricchezza deriva non da nuova attività economica ma dalla rivalutazione di beni patrimoniali esistenti (immobili, aziende valutate con multipli di redditività più elevati) — il fenomeno che McKinsey chiama "paper wealth", che avvantaggia chi già possiede risorse da investire senza generare ciò di cui la società ha più bisogno (case, aziende, lavoro nuovi). L'eccesso di domanda di investimento rispetto all'offerta di beni disponibili spiega perché i valori non scendano stabilmente: i capitali non hanno alternative attraenti e i gestori patrimoniali non accettano ritorni più bassi quando ne esistono di più elevati a breve termine con rischio percepito basso. Il leverage bancario amplifica il fenomeno, perché le banche preferiscono finanziare operazioni finanziarie a basso rischio operativo (gestioni patrimoniali, transazioni) piuttosto che il credito all'economia reale, ormai trattato come più costoso e rischioso. Diversa la situazione per il venture capital, che continua a finanziare progetti rischiosi (le grandi aziende tech, la corsa all'IA) ma solo quando l'aspettativa di ritorno è molto elevata. L'esito complessivo sono due distorsioni: una perdita di competitività rispetto alla Cina, dove il credito pubblico a basso costo e bassa aspettativa di rendimento permette investimenti di lungo periodo (auto elettrica, pannelli solari, batterie); e l'esclusione sistematica dal finanziamento di attività a basso ritorno ma alto valore sociale (servizi alla comunità, infrastrutture, sperimentazione educativa e sanitaria) — proprio i settori di cui, secondo l'autore, la coesione sociale e il disagio giovanile avrebbero più bisogno.

Analisi per punti

Il "puzzle" di partenza: resilienza anomala dei mercati finanziari rispetto a crisi geopolitiche e rischi inflattivi, spiegata di solito con irrazionalità degli investitori o trading automatico — spiegazioni che Balbo respinge a favore di un argomento più strutturale: sovrabbondanza di risparmio rispetto ai beni d'investimento disponibili.
Dati McKinsey Institute (25 anni, tutti in % del PIL):
- ricchezza mondiale totale: da 4 a 6 volte il PIL (prevalentemente immobiliare, ~30% liquida/mobile);
- mercati borsistici mondiali: dal 90 al 115%;
- mercati privati (VC, soprattutto private equity): dal 2 al 10%;
- debiti pubblici: dal 60 al 95% (andamento parallelo alla crescita della ricchezza);
- gestioni patrimoniali: dal 90 al 140%;
- mercato immobiliare: +50%, in linea con la crescita generale della ricchezza.
Cambiamento nella natura della crescita della ricchezza: storicamente legata alla crescita economica reale (nuove attività, nuovi immobili, redditi da lavoro e capitale); oggi, secondo gli studi MKI citati, quasi il 50% dell'incremento di ricchezza deriva dalla rivalutazione di beni esistenti (immobili, multipli di valutazione aziendale più elevati) — il fenomeno del "paper wealth": ricchezza che avvantaggia chi già possedeva risorse da investire, senza generare nuove case, aziende o lavoro.
Distinzione concettuale tra "investimento" nell'immaginario comune e nella realtà: la parola si associa a creazione di nuovo valore, ma la maggioranza degli investimenti, specialmente immobiliari, riguarda transazioni su beni già esistenti — punto che rafforza la tesi sulla natura non produttiva della crescita patrimoniale recente.
Meccanismo di auto-rinforzo: la domanda di investimento crescente rispetto ai beni disponibili ne fa salire il valore, alimentando l'aspettativa che il processo continui; questo spiega la resilienza dei prezzi anche di fronte a rischi enormi — i capitali non hanno alternative attraenti e i risparmiatori/gestori non accettano ritorni più bassi quando esistono opportunità a rendimento elevato e rischio percepito basso.
Ruolo amplificante del leverage: i prestiti bancari verso questo tipo di operazioni crescono più di quelli verso l'economia reale, perché le banche li giudicano meno rischiosi (garantiti dal bene finanziato) e meno costosi operativamente (minore capillarità territoriale necessaria); le banche stesse sono "finanziarizzate" nella loro redditività, sempre più legata a gestioni patrimoniali e commissioni di transazione piuttosto che al credito alle imprese — esempio: utili record delle banche USA nel primo trimestre derivanti da commissioni su transazioni indotte dalla volatilità geopolitica, attività priva di rischio sostanziale.
Metafora del credito come "utility": il credito dovrebbe svolgere per l'economia una funzione paragonabile a luce e gas (infrastruttura di base), ma l'aspettativa di ritorno degli azionisti bancari ne riduce l'interesse strategico a favore di attività più redditizie e meno rischiose.
Il caso particolare del venture capital: a differenza del credito, il capitale di rischio continua a finanziare progetti ambiziosi e rischiosi (le poche grandi aziende tech degli ultimi vent'anni, la corsa agli investimenti in IA), ma solo quando l'aspettativa di ritorno è molto elevata — quindi anche qui resta valida la logica di selezione basata sul rendimento atteso, non sul valore sociale del progetto.
Negazione dell'ipotesi moralistica: il fenomeno non è imputabile a "cattiveria di pochi operatori finanziari" — i gestori sono "alimentatori" dell'aspettativa, ma la causa più profonda è che chiunque abbia risparmi, indipendentemente dalla propria visione della società, non vuole rinunciare a questa opportunità di rendimento; difficoltà aggiuntiva: la maggioranza degli economisti applicherebbe ancora modelli inadeguati alla nuova realtà.
Due conseguenze negative individuate:
- (a) perdita di competitività rispetto alla Cina: il credito pubblico cinese a lunghissimo termine e bassi interessi, con aspettative di ritorno finanziario più basse (nonostante le distorsioni dell'intervento pubblico), consente investimenti di lungo periodo in R&S e produzione, alla base dei successi cinesi in auto elettrica, pannelli solari, batterie; la "brama di ritorno finanziario" occidentale, sazia grazie alla finanziarizzazione, si paga in termini di crescita economica perduta, e le nuove generazioni dovranno "consumare" la ricchezza accumulata come sostituto di redditi e lavoro sempre più scarsi;
- (b) esclusione sistematica delle attività a basso rendimento ma alto valore sociale: piccole imprese di servizi alla comunità, infrastrutture con ritorni lunghissimi, sperimentazione di nuovi modelli educativi e sanitari faticano a trovare risorse — proprio i settori che, secondo l'autore, risponderebbero meglio al disagio crescente, specialmente giovanile, fatto di richiesta di coesione più che di sola innovazione tecnologica.
Chiusura programmatico-allarmistica: il mercato dei capitali sta "guidando la direzione del nostro futuro", ma non è chiaro che tale direzione produca una società più coesa, meno disuguale, meno ansiogena per i giovani; l'utilizzo del capitale è il vero nodo in gioco, ma se ne parla pochissimo — quasi fosse un "disturbo" — mentre la situazione assomiglia a un treno che nessun attore sociale (politica, mondo intellettuale, società civile) sa più guidare.

Elenco concetti-soggetti chiave

"Paper wealth" (McKinsey Institute) come ricchezza da rivalutazione, non da crescita reale
Dati comparativi su 25 anni: ricchezza, borse, private equity, debito pubblico, gestioni patrimoniali, immobiliare (tutti in % di PIL)
Sovrabbondanza di capitale rispetto a beni d'investimento disponibili
Leverage bancario orientato a operazioni finanziarie vs. credito all'economia reale
Finanziarizzazione della redditività bancaria (commissioni vs. credito)
Credito come "utility" sociale a rischio di abbandono strategico
Venture capital e soglia minima di aspettativa di ritorno
Competitività con la Cina: credito pubblico a lungo termine e basso rendimento atteso
Esclusione dal finanziamento di servizi comunitari, infrastrutture, sperimentazione educativa/sanitaria
Capitale come "guida" non governata del futuro sociale

Valutazione critica finale

Il pregio principale di questo testo è la qualità e la sistematicità del corredo statistico (i dati McKinsey su 25 anni), che permette di dare consistenza empirica a una tesi — il disaccoppiamento tra crescita patrimoniale e crescita reale — che negli altri testi della serie era enunciata più aneddoticamente. La distinzione tra "investimento" nell'immaginario comune e investimento reale (transazioni su beni esistenti vs. creazione di nuovo valore) è concettualmente utile e ben spiegata; analogamente efficace è l'analisi della "finanziarizzazione interna" delle banche stesse, che spostano la propria redditività dal credito alle commissioni di trading — un punto che arricchisce, con un dettaglio tecnico aggiuntivo, l'impianto teorico già esposto nella sintesi del libro.

Rispetto alla tradizione di economia politica critica con cui Lei lavora abitualmente, vanno però segnalati alcuni limiti analoghi a quelli già rilevati negli altri testi della serie:

Naturalizzazione del comportamento dei risparmiatori: l'affermazione che "tutti noi, o meglio tutti quelli che hanno risparmi... non vogliamo rinunciare a quest'opportunità" universalizza un comportamento che è in realtà fortemente diseguale nella sua distribuzione — solo una parte della popolazione possiede risparmi sufficienti a partecipare a questo processo di "paper wealth". L'uso del "noi" collettivo, già riscontrato in altri testi della serie (si pensi al "vicolo cieco" del post sul debito pubblico), tende a diluire un conflitto distributivo preciso (chi possiede asset finanziari/immobiliari vs. chi non li possiede) in una responsabilità diffusa e quasi antropologica.
Assenza di un'analisi sulla concentrazione della proprietà di questa ricchezza: i dati McKinsey citati sono aggregati a livello macro (rapporti sul PIL), ma l'articolo non affronta la distribuzione interna di questa ricchezza patrimoniale — un'omissione significativa perché la tesi sulla "sovrabbondanza di capitale" assume implicitamente che il capitale sia un aggregato omogeneo, mentre la sua concentrazione in pochissime mani (già discussa nel testo sulla sintesi del libro, dove si parla di poche centinaia di operatori che gestiscono oltre il 50% del risparmio mondiale) sarebbe decisiva per capire chi effettivamente "guida" questo processo e chi ne è semplicemente spettatore o vittima.
Il confronto con la Cina rischia di essere usato in modo acritico come benchmark positivo: l'autore nota correttamente che il credito pubblico cinese a basso rendimento atteso favorisce investimenti di lungo periodo, ma il termine "talvolta distorsivo" applicato all'intervento pubblico cinese è l'unica cautela critica, mentre il sistema occidentale di mercati dei capitali "liberi" non riceve un trattamento comparativamente più severo nonostante l'articolo stesso ne descriva gli effetti distorsivi sistemici (esclusione di settori socialmente necessari) — un'asimmetria di giudizio già notata nel post sullo "stallo occidentale".
La proposta implicita di redirezionare il capitale verso settori a basso rendimento ma alto valore sociale (servizi, infrastrutture, sperimentazione educativa/sanitaria) resta, come nel libro sintetizzato in altro testo, un auspicio etico-programmatico più che una proposta di policy concreta: non si indicano strumenti (regolazione del credito, investimento pubblico diretto, fiscalità differenziata sui rendimenti da rivalutazione patrimoniale) che potrebbero davvero correggere l'allocazione descritta, lasciando il problema enunciato ma non affrontato nei suoi meccanismi di superamento.
Il rapporto tra finanziarizzazione e potere rimane sullo sfondo: come negli altri testi, il fenomeno è descritto come dinamica quasi impersonale ("il mercato dei capitali sta guidando la direzione del nostro futuro... come un treno che nessuno sa guidare"), un'immagine efficace retoricamente ma che rischia di occultare il fatto che esistano attori specifici — gestori patrimoniali, fondi di private equity, vertici bancari — che beneficiano concretamente di questa direzione e che hanno interesse a mantenerla; la metafora del "treno senza guidatore" è in tensione con l'analisi stessa dell'articolo, che individua con precisione chi alimenta l'aspettativa (i gestori finanziari) e chi ne beneficia (chi possiede risparmi da investire).

In sintesi, il testo offre probabilmente l'argomentazione più solida e meglio documentata empiricamente di tutta la serie sul nesso tra abbondanza di capitale e finanziarizzazione, con un'utile articolazione interna (leverage bancario vs. venture capital) che arricchisce il quadro teorico. Ma, come gli altri testi, tende a presentare un fenomeno strutturalmente diseguale nei suoi beneficiari come una condizione quasi universale e impersonale ("tutti noi"), lasciando in secondo piano sia la concentrazione della proprietà del capitale sia gli strumenti di policy che potrebbero effettivamente correggere la direzione di questo "treno" — esattamente i nodi che la tradizione di economia politica critica con cui Lei lavora porrebbe al centro dell'analisi.

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